涪陵电力(600452)

事件：报告期内，公司实现营业收入9.81 亿元，同比增长48.45%；净利润1.10 亿元，同比增长48.48%；扣除非经常性损益的归母净利润1.08 亿元，同比增长126.81%；每股基本收益0.69 元。

三费及现金流活动受收购节能业务影响，系合理变化：管理费用同比提高45.11%，系2016 年4 月收购节能业务；财务费用大幅提高，系长期借款同比增加，利息支出增加，引起财务费用增加。经营现金流量净额增加，系2016 年4 月收购节能业务。投资现金流量净额同比增长，系上年同期收购配电网节能业务支付收购款，本期仅支付工程支出；筹资现金流量净额同比减少，系本期新增贷款及分配股利较上年同期减少。应收账款同比增长4,939.25%，系应收节能服务费增加；预付账款同比增长1,910.26%，系预付项目前期费用增加。

配网节能业务对营收利润贡献突出，趸售毛利下降：本报告期，公司生产经营状况正常，财务状况稳定。影响经营业绩的主要原因：一是由于2016 年4 月收购配电网节能业务，上年同期仅包含节能业务4月23 日-6 月30 日数据，本报告期包含节能业务1-6 月数据；二是供电业务因受高耗能企业关停及大用户直供电的影响，购售电毛利减少。以上综合因素形成本期营业利润、利润总额、归属于上市公司股东的净利润、基本每股收益较上年同期增加。由于配电网节能业务对收入、利润增长贡献突出，经营利润增幅较大，引起资产总额、负债、权益均有较大幅度变动。

配网节能业务项目逐步投产，可预见利润增长：近日，公司公告称拟与关联方国网湖北省电力公司签署湖北省电网综合节能改造及电能质量提升项目合同能源管理项目合同（构成关联交易），合同总额5.54亿元，预计投资金额3.14 亿元，节能效益分享比例为100%，分享期限为7 年，计算得IRR 约为17%，该节能项目为公司今年首个节能订单。随着配网节能业务项目的逐步投产，公司的利润有望稳定增长：目前公司的配网节能业务已达到20 个，其中11 个项目已经投产，预计部分项目在17 年投产，全部项目在18 年投产。预计公司利润在17 年将稳步增长，18 年将有显着提高。

配网节能是朝阳产业，配网建设提速扩张市场空间：近几年，电网投资总量基本不变，因此，要提高。2015 年7 月31 日，国家能源委员会公布了《配电网建设改造行动计划》：2015-2020 年，配电网建设改造投资不低于2 万亿元，其中，2015 年投资不低于3000 亿元，“十三五”期间累计投资不低于1.7 万亿元，即“十三五”期间配网投资年均不低于3400 亿元。其中，2015 年配网投资低于之前规划的3000 亿元，且2016 年国网及各省网公司配网设备只进行了两次招标，2016年配网投资同比大幅下滑，远不及预期，因此2017-2020 年配网投资有望大幅提高，以弥补投资欠账。这一思路在新一批国网配网招标中得到印证，国网17 年第一批配网招标清单中，共招标配电终端设备约6.4 万套，远超2016 年全年招标量（4 万套）。按照国网招标计划，下半年还将有一批配电设备招标。配网建设提速扩张了市场容量，公司作为配网节能龙头，潜在客户依旧较多，远未及业务天花板。

用电量提升利好今年的节能利润：公司的节能收入以节能效益分享等方式回收投资和获得合理利润，因此，节能收入与同期的全社会用电量密切相关。2016 年中国全社会用电量同比增长5%，2017 年上半年全社会用电量同比增长6.3%，用电量增速的提高保障了公司的利润水平。

投资建议：我们预计公司2017-2019 年的EPS分别为1.42/1.85/2.39元，业绩增速分别为35%/30%/29%。节能业务未来增长空间大，17、18 年进入订单确认收入高峰，公司业绩确定性高。维持公司买入-A的投资评级，6 个月目标价为65.00 元。

风险提示：1.电力体制改革持续深入的影响；2.电网安全运行风险的影响；3.配电网节能业务市场竞争风险；4.税收优惠政策变动风险；5.售电业务大幅下滑的风险。

（原标题：配网节能业务依旧亮眼，订单全面确认期将近，业绩大幅增长可期）

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