金牌厨柜(603180)

国内高端整体橱柜领先品牌。 厦门金牌厨柜股份有限公司成立于 1999 年，专业提供整体橱柜的研发、设计、生产、销售、安装及售后等整体服务，同时也已经开始布局定制衣柜业务。 公司是整体橱柜行业的领导品牌， 是中国五金制品协会厨房设备分会会长单位和全国工商联家具装饰业商会橱柜专业委员会执行会长单位。

整体橱柜行业：行业集中度提升，品牌崛起。 我国整体橱柜行业开始发展于上世纪 80 年代，产品研发设计、柔性生产制造等技术皆已成熟。 2015 年，我国整体橱柜行业已达到 1,092 亿元，家庭使用率达到 31.7%。伴随消费升级，未来市场规模和使用率都在持续提升。目前，国内整体橱柜企业超过千家，但收入规模超过 10 亿元的却极少。对比欧美和日韩，无论是在市场集中度还是龙头企业市占率方面都具备较大提升空间。 今年来， 定制家居企业密集上市，一线橱柜企业借力资本市场扩大产能，将拉大与中小企业的差距，未来上市橱柜企业市场占有率将显着提升。在需求端，我们通过统计住宅商品房、二次装修和保障性安居工程的相关数据，经过测算未来五年整体橱柜行业市场需求将实现 15.5%的复合增长， 到 2020 年整体需求量将突破1,600 万套/年。

公司定位“更专业的高端厨柜”，产品端品质及性价比优势凸显。 公司自成立以来一直专注于中高端橱柜的专业设计制造，在定制服务、环保板材、时尚设计等 9 大方面拥都有突出优势。同时，凭借高度柔性制造能力以及对橱柜组件严苛的筛选，公司在产品品质方面拥有较高壁垒。

IPO 上市，公司将迎来多因素驱动和跨越式发展。渠道驱动： 公司采取经销为主，部分核心直营，辅以大宗业务、电子商务等多元销售模式。未来，公司将持续开店并加速渠道下沉。通过测算我们认为，上市整体橱柜企业每新增一家门店，将获得 0.23pct.的收入增长。另一方面，公司将直营门店转换为经销商门店，将提升经营效率。 扩产驱动： 公司 IPO 上市扩产，不仅突破了近年来的产能瓶颈，实现产能翻番。同时，配合广告费用的投放，品牌影响力逐步扩大，规模效应将快速显现，盈利能力有望提高。 新业务驱动：2016 年，公司推出高端定制衣柜品牌“桔家”。我们预计未来 5 年国内定制衣柜行业增速将保持在 25%左右。桔家衣柜采用对标金牌厨柜的“四同”策略，有望在行业确定性高速增长中复制成功故事。 研发驱动： 公司重视产品的工艺与设计风格的融合， 产品的研发设计能力突出。上市后，公司计划进行研发中心建设和课题研究，将进一步增强产品功能性，提升产品品质，推动客单价的增长。

估值和投资建议

公司以高端整体橱柜为核心业务，在品牌、品质和服务等方面优势突出，并已布局定制衣柜业务。上市后，公司将可以突破产能瓶颈，快速扩张销售渠道。我们维持公司 2017-2019 年完全摊薄后 EPS 预测为 2.71/3.87/5.10 元/股，给予公司 2017 年 PE 为 35 倍，对应目标价 94.85 元/股，维持“买入”评级。

风险因素

宏观经济波动风险， 原材料价格波动风险， IPO 募投新增产能无法及时消化的风险。

（原标题：白马潜质已现，业绩跃升确定）

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