盐津铺子(002847)

事件：公司发布半年报，实现营业收入3.7 亿元，同比+11.5%，实现归母净利润4162 万，同比-11.2%。其中Q2 单季度实现营业收入1.6 亿元，同比+8.8%，实现归母净利润1625 万元，同比-27%，较Q1 增速下滑明显。

主力产品和成熟市场增速双双放缓，新产品下半年投放有望接力增长。公司增速放缓主要有两方面因素：1、占营收49%的主打品类豆制品增速下降，同比+6.8%，增速较同期下滑严重，糕点（烘焙产品）、肉制品（小银鱼、小黄鱼类）增速较快，同比+1103%、+31.4%；2、华中市场（湖南、湖北）为公司成熟市场，体量规模较大，同比+2.9%，公司上市之后开始全国化布局，营销略有向其他区域倾斜，华中外市场呈现20%以上的增速。休闲食品产品更新换代速度快，上半年公司鲜有新产品上市，老产品增速自然放缓影响整体业绩，下半年公司将有大量新产品投入市场，预计有望拉动收入端回归正常增速。公司6 月成立广西工厂，依托越南生产坚果、热带水果干、海洋产品三类新产品，年度有望达产，将极大丰富公司产品线和提升销量。

成本提升毛利率下滑，公司大举市场开拓，费用投放加大，业绩短期承压。2017年上半年公司毛利率47.8%，同比下滑2.3pct，主要因为是2016 年下半年开始油糖、包材等原材料价格大幅上涨，公司新产品毛利较老产品更高，未来产品结构有望优化对冲成本端上涨压力。销售费用率同比提升0.7pct，Q2 单季度增长明显，公司自今年2 月上市后加大全国市拓展和投放力度，营销费用将会较过去有明显增长；管理费用率同比提升1pct，公司为配合发展战略，引入大量研发、管理、运营人才，导致管理费用增加。整体费用率提升1.9pct，净利润率下滑2.9pct 至11.3%。在大举开拓市场阶段，公司费用投放将呈现惯性增长，短期业绩承压。

公司修改部分募投项目，侧重品牌形象建设。公司同时修改部分募投项目资金用途，主要包括：1、增加江西修水生产基地产能建设，提升募投项目建设速度；2、减少电商总部建设增加品牌建设，公司品牌形象较为老旧，公司有意通过投放线上广告、明星代言、卡通“IP”等形式重塑品牌形象；3、减少直营门店及信息系统建设，新增金铺子（店中柜）建设，该举将有效拉近公司产品与消费者的距离，达到更好的陈列效果和终端动销。

盈利预测与投资建议：公司目前处于市场开拓阶段，费用投放较大，预期短期业绩承压，故下调公司盈利预测，预计公司2017-2019 年EPS 分别为0.68 元、0.83 元、1.07 元，对应PE 分别是45 倍、37 倍、29 倍，维持“增持”评级。

风险提示：新产品市场反应不及预期；原材料价格风险。

（原标题：产品增速放缓，费用投放加大拖累业绩）

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