贵州茅台(600519)

事件：

公司于27 日晚公布2017 年中报，上半年实现营业收入241.9 亿元，较上年同期增长33.11%，实现归母净利润112.51 亿元，同比增长27.81%，基本每股收益8.96 元。

收入超预期，系列酒高速增长。

上半年，公司共生产茅台酒及系列酒4.22 万吨，受益于消费升级以及自身的品牌力，公司上半年营业收入增速33.11%，较上年同期提升17.93 个pct.。

分产品来看，茅台酒收入216.27 亿，同比增长23.77%；系列酒收入25.49 亿，同比增长268.72%，销售占比由上年同期的3.69%提升至10%。由于低端系列酒增速较快，公司销售毛利率下降2.26个pct.至89.62%。报告期内公司经销商增加350 家至2681 家。

净利润增长提速。

公司销售费用率提升3.34 个pct.至5.41%，主要原因是公司推进“133”品牌战略及酱香系列酒“5+5”市场策略，增加了市场投入；管理费用率下降1.95 个pct.至7.97%，来自于管理效率的提升以及部分科目调至税金及附加来核算；财务费用率同比下降0.08 个pct.至-0.15%。公司期间费用率总体提升1.31 个pct.至13.23。销售净利率下降1.81 个pct.至89.62%。

归母净利润增速27.81%，较上年同期提升16.22 个 pct.。在公司要求经销商放缓打款的情况下，公司二季度末预收账款仍高达177.8 亿元。

盈利预测与投资评级。

我们上调对公司的盈利预测，预计公司2017-2019 年营业收入分别为502.68/ 618.8/746.28 亿，归母净利润分别为214.22/264.76/ 319.73 亿元，EPS 分别为17.05/21.08/25.45 元。给予公司2018 年22-24XPE,合理价值区间为463.76-505.92 元。

目前白酒行业未见明显泡沫，公司产品一批价和终端零售价也仍处于上行通道，我们看好公司的长期发展，但短期来说估值已趋于合理，因此暂将公司评级调整至“谨慎推荐”，建议待估值回落后介入。

主要风险提示：食品安全风险；消费增速下滑风险。

（原标题：收入和净利润双双加速增长）

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