要点: 

【公司背景】公司一直从事惯性、卫星、组合导航产品的研发和产销，并形成"惯性导航+卫星导航+组合导航"全覆盖的自主研发生产能力。惯性导航系统主要包括激光惯导系统、姿态参考系统、GPS/INS 组合导航系统，其中公司生产的激光惯导系统已批量装备某型号战斗机。姿态参考系统广泛装备于航空、航海设备，客户涵盖国防装备、航空航海，是为数不多能为军用飞机配套的民营企业。

【行业背景】目前国内MEMS（微机电系统）厂家在营业规模、技术水平、产品结构、产业环境上与国外有明显差距，对新产品（例如生物传感器、化学传感器、陀螺仪）的涉足不多。工艺水平与经验缺失制约代工厂发展，本土MEMS产业明显落后国际水平，国内市场严重依赖进口，中高端 MEMS 传感器进口比例达80%，国产替代空间大。

【利益动机】2017年12月6日，出台修改后第3版增发预案，发行期的首日定价，最高不超过196954.40万元。其中，国家集成电路基金认购不超过人民币14亿元、杭州溯智认购金额不超过36954.40万元、杨云春认购金额不超过2亿元。

【运作路径】基于自身惯导领域的优势积累和未来长远发展需要，公司近年来进行了一系列产业链横向和纵向的内生拓展和外延并购，目前已经形成三大支柱产业（导航、MEMS微机电系统以及航空电子），同时向“无人系统”和“智能制造”业务

【运作路径】2016年公司发行股份作价7.5亿购买赛莱克斯100%的股权。赛莱克斯为是全球MEMS代工龙头企业，在工业、医疗、通讯等专业级MEMS器件代工领域，市场占有率达到20%。根据2017年中报数据显示，赛莱克斯(Silex)实现收入1.56亿，净利润为1643万元，盈利状况保持良好势头。

【运作路径】投资26亿建设8英寸MEMS国际代工线建设项目，建成后月产能为3万片MEMS晶圆，新增年平均净利润 3.47 亿元，一期月产能为1万。

【运作路径】公司拟投资15亿在山东青州市建设"航电及无人机研制项目"。随着无人系统设计、生产、控制等技术的不断提高，无人系统在军用及民用领域的应用将不断拓展。耐威科技具备优秀的研发团队并迅速开发了部分型号无人系统，但由于建设及市场拓展仍需要一定的时间，该业务目前的业绩贡献尚不明显。

【运作路径】2016年开始，公司在航空电子领域加速布局，先后新设立控股子公司瑞科通达、西安耐威，上亿元并购镭航世纪股51%股权，成为少数具备航空电子系统自主研发生产能力的民营企业之一。 

【投资建议】军工电子、MEMS是芯片中的细分行业。不过无人机、航电电子还处于布局阶段，贡献业绩还早。建议···（完整建议请查看研究报告原文）。 

【风险提示】短期业绩难以爆发，市盈率高。