仍处于资产重组停牌期间的万华化学(SH600309)，上周发布了2017年报预增公告。就这份公告，并结合当前资产重组事宜，我来谈谈自己的一点看法。

2017年业绩偏保守

1月20日，万华化学发布预增公告称：预计2017盈利110.4亿，同比增加200%左右。预计2017年非经常性损益较上年同期增加4.2亿元左右（主要是由于2017年收取计入当期损益的政府补助金额较上年增加所致）。

在2018年3月13日年报最终公布之前，仍将有更多信陆续公布。而就目前公布的这个“110亿”预增，笔者感觉是最大限度的做低利润，即腾挪转移、平滑业绩后的结果。

16年年报第14页显示：递延收益4.75亿，为本期收到的政府补助增加所致。

2017年8月1日公告显示：2017年1-7月万华化学收到政府补贴合计11.64亿，预计计入2017万华化学收益的政府补贴为5.05亿。

（之前公司3季报投资者电话会议上说年底将额外确认7.7亿和收益相关的补贴为当期收益）

据此可知，2017年万华化学递延收益增加到11.34亿（11.64+4.75-5.05），递延收益部分2017年同比增加6.59亿（实际可能还有更多，8月-12月还有可能收到新的政府补贴）。

此外存货增加、存货减值准备金增加、确认收益滞后、提前预支大额研发费用等等各种手段，亦均可以合理合法调节利润。

7万吨PC项目终于投产

2018年1月22日，万华化学公告7万吨PC项目正式投产。

之前公司一直在试生产，因为2017年环保严格，原定于2017年4季度投产的PC项目因为迟迟拿不到生产批文，这次公告投产，说明手续都齐全了，并且产品合格，生产线运行正常。

预计2018年这部分产能可以产出4.5万吨左右PC，根据目前PC价格能增加万华化学净利润3-4亿左右。

PC是万华化学研发掌握的新技术，推出的新产品，是新的利润来源，后续还将有13万吨PC产能在2018年底投产，继续贡献更多利润。

宁波40万吨MDI装置检修后复产

上周末已有消息说万华化学宁波40万吨装置检修后在开车，1月22日周一就公告了复产成功。

MDI是万华化学最大的利润来源，是万华化学的现金奶牛，印钞机一样的MDI装置检修完毕再次开车，意义重大。

停牌期间笔者最关注的是宁波两套装置的检修以及复产——重组方案好坏只是短期影响——印钞机继续正常工作才是企业盈利的充沛动力。后续我们继续关注80万吨装置月底复产。

2018年政府补贴还会这么给力不？

2017年8月1日万华化学公告：2017年1-7月获得政府补助11.6亿元，其中资产相关的3.9亿元、收益相关的7.7亿元。

据三季报投资者交流电话会董秘问答可知：

资产相关的3.9亿元补贴主要为万华在固定资产改造升级中政府给予的补助。补贴在财务报表方面可以根据资产折旧年限进行摊销，也可以冲减固定资产原值。公司依据国家规定化工折旧年限为7-14年原则，万华计划用10年摊销完。

收益相关7.7亿元补贴可以考虑进入当期利润。公司根据对事件进行评估，最终处理需要依靠政府批文，原则上年底确认。但补贴收入具有不确定性，当公司交税较多，政府补贴较高。

以上可知，政府补贴收益和新产能投放，技改、环保、交税息息相关。

而2018年1月万华化学7万吨PC已投产，13万吨PC有望18年底建成投产；30万吨TDI有望2018年底建成，烟台工业园3万吨SAP即将投产，MMA\PMMA即将建成投产……万华化学主营业务2018年有望继续景气周期，利税有望新高，这些都将导致2018年政府补贴部分更有想象力。

万华化学2018年盈利预期

笔者看来，理想状态是希望重组后的万华化学2018、2019、2020盈利同比能持续稳定增长，营收破千亿，纯利常年维持在150亿以上，每年在建工程新增产能投入在150亿左右。

不过“理想很丰满，现实很骨感”，最近看了几份券商研报给出了2018、2019每股盈利5元多，6元多的数据——我也是醉了。

2017年7月份万华化学三季报还没公布的时候，笔者曾经发文预估万华化学全年盈利100亿，当时很多研报预估上限为80亿。这是我少有的成功预测，后面预测3季报我错了很多。

主营产品价格波动较大，产能利用率，原料成本都是波动，简单预测全年营利难度很大，很容易错的离谱。

如果万华化学只是单一的MDI业务，没有价格主导权，那么他就是典型的沧州大化那样的强周期化工股，反而容易推算逐年利润增长率。

但如我们所知，万华化学主营业务有很高的护城河，世界产能第一，中国市场有定价权，全球市场有价格主导权，并且一直在通过研发和扩充产业链降低成本提高收益，同时还有更多新产品、新产能持续不但的贡献新的利润，最大限度的冲减了周期性。

如是之下，我们应知：万华化学是典型的弱周期高成长白马蓝筹。

在其停牌期间，主营业务聚合MDI价格降到了2.6万左右，纯MDI最高涨到了3.2万左右，纯MDI保质期只有一个月；万华化学120万吨装置检修的一个多月，市场纯MDI供给大幅减少，这个价格会随着宁波的复产很快恢复正常。

而占万华MDI销售三分之一的海外市场价格同比增长30%左右，2018年万华化学MDI销售均价有望保持同比稳定或继续提升，纯利润有望保持持小幅增长。

叠加万华海外产产品利润贡献，我们可对其2018年继续保持谨慎乐观，乐观估计2018盈利将比2017年保持10%左右增长（重组后的业绩增长对比重组前的合并业绩）。