财经365（www.caijing365.com）10月19日讯：股市投资-导致熊市中恐惧的心理学。
导读：每一个周六，点拾投资联合长信基金推出《Value Investing: Tools and Techniques for Intelligent Investment》一书的翻译系列。我们会在每一个周六，连载一章最新的翻译。希望在未来几个月的时间，给大家每一个周六都能带来营养。今天与大家分享的是第13章：熊市心理学。
译者：长信基金陆晓锋
熊市中的错误和在牛市中的疯狂一样多，其主要原因是恐惧会阻碍我们理性地去分析问题。有试验证明，面对损失时，那些感受不到恐惧的人（脑部受损后造成缺陷）能比正常人做出更合理的决定。或许只有谨记所罗门那句名言——“一切都会过去”，才能够帮助我们避免那些极端的恐惧与贪婪。
恐惧和贪婪驱动着市场，这句看似老生常谈的话，却也最接近真实。我们花了这么多时间讨论牛市心理，讨论一下什么在熊市中驱动着人们的行为将是一个新鲜的尝试。
恐惧是熊市心理的核心。可惜对人类而言，感性往往比理性占据更重要的地位。我们的大脑有两套不同但相连的决策系统，一个更简单但速度更快（X系统），另一个更符合逻辑但更慢（C系统）。
股市投资-X系统的决策往往不受C系统的检验（或者至少说是被检验得太慢了）。举例来说，如果我放一个装着蛇的玻璃盒子在你面前，并要求你尽可能地靠近盒子。即使你不怕蛇，它一抬头你也会后撤一大步。这是因为我们的X系统意识到威胁并强制身体做出反应，而这一系列的动作都发生在C系统能够判断玻璃盒将保护我们之前。当然，从进化学的角度来说，这套系统能够在我们真正有生命危险的时候很好地保护我们，而在“误报”时我们仅需付出极小的成本。
这套系统能帮助我们活命，但不能帮助我们投资。Shiv et al.试验表明，当下注的赔率合适时，那些感受不到恐惧的人（脑部受损后造成缺陷）表现地比正常人要好。试验同时证明，游戏时间越长，普通人的表现越差。
这一结果在熊市中的映射也很明显。数据证明人们遭受损失之后，就很难在市场给予我们便宜价格的时候去买入。而且当人们在熊市中煎熬越久，就越难做出正确决定。
投资者应对当下的时局时更加佛系一些。过去已成历史而未来仍是谜团，我们更应关注现在。投资决策应该依据当下的价格与价值做判断，而非过去的经验或对未来的预测。当我们谨记所罗门那句在任何时候都正确的名言时，也许我们都能做得更好——“一切都会过去”。
股市投资
花了这么多时间讨论牛市心理，讨论一下什么在熊市中驱动着人们的行为将是一个新鲜的尝试。当然，导致我们过度贪婪和恐惧的错误很多都是相同的。
我们总是忘记所罗门的那句名言。林肯曾这样转述这个故事：“所罗门要求他的智囊为他写一句在任何时候都正确的话。于是他们献上这句名言‘一切都会过去’。它表达了多么深邃的含义！在骄傲时给予我们警醒，在低落时给予我们勇气！”
我们能时刻谨记这句话该多好。可惜很多的错误都根植于我们的X决策系统中（本能反应），因此我们会下意识，不经思考地一再犯错。
恐惧与熊市
Shiv et al（2005）实验的结果能够帮助我们更好地理解熊市。实验设计是这样的：参与者在实验开始时被给予20美元，并且告知接下来有20轮游戏。每一轮游戏开始时可以选择是否下注1美元赌翻硬币。如果硬币是正面就能得到2.5美金，硬币是反面则失去1美金。
从这一规则中我们知道两点：股市投资-1、明显每一轮游戏都参与是最优选择，因为回报大于损失（每一轮的期望回报1.25美元，20轮合计25美元）。事实上你如果每一轮都玩，只有13%的概率最后得到少于20美元；2、前一轮游戏的结果不应该影响你是否参与后一轮游戏的决策，每一轮游戏是独立事件。
试验结果如图13.1。它展现了面对上一轮游戏的不同结果时，被试者参加下一轮游戏的概率。总共有3组人员参与了试验。黑色组是一组特殊的病人，他们因为脑部受到创伤而无法感受到恐惧。浅灰色组是正常人，深灰色组也是脑部受到过创伤的病人但仍能感受到恐惧。
我们着重看来第二组数据。它展示了上一轮游戏亏损时，被实验者参与下一轮游戏的概率。黑色组（无恐惧组）的表现依然较好，85%的人在上一轮损失的情况下继续下注。而另外两组人展现出严重的非理性行为，仅仅小于40%的人继续下注，即使只是面对上一轮损失1美元这样微小的痛苦。
时间效应
同时，浅灰和深灰组在实验中也没有展现出学习能力。图13.2展示了三组不同人群在20轮游戏中的第一、二、三、四个5轮中整体下注的概率。如果参与者是理性的，能够从历史经验中学习，那么他们的参与曲线应该是向上倾斜的（参与更多的游戏，更倾向于下注）。可惜的是，浅灰和深灰组的曲线是向下倾斜的。也就是说，参与的游戏次数越多，他们反而下注越少——表现得越来越差。
这一结果在熊市中的映射也很明显。数据证明当人们遭遇损失之后，就很难在市场给予便宜价格的时候去买入。而且当人们在熊市中煎熬越久，就越难做出正确决定。
当然，在实验的设计中，下注是具有风险收益比的。如果实验将期望收益设计成负值，那么正常人就会表现得更好。但是，我想说现在的市场情况（作者写作时）可能和前者更像。在熊市之中投资，隐含未来的回报很高。然而市场之所以处于熊市之中，正是因为我们现在能听到的都是坏消息。
自制力枯竭
上述实验中的结论（时间越长，人们越难以理性地思维）和许多对关于“自律”的研究结果相同。Baumeister（2013）指出，自控能力就像肌肉一样，用得太多就不灵了。他总结到：“当自尊受到威胁，人们变得沮丧并失去自控能力…当失去自制力后，人们就开始变本加厉地自暴自弃。自制力似乎需要精力来维持，所以人们只能在一定程度上做到自控”。
人们能够保持自控的程度各有不同。我之前组织过一个CRT测试（理性反应测试）来测量大家何时会被X系统所控制。这个测试包含三个问题：
股市投资学
1、一个球拍和一个球一共要1.1美元，球拍比球贵1美元，球要多少钱？
2、5台机器花5分钟可以做5个产品。那么100台机器花多少时间可以做100个产品？
3、小湖上有浮萍，浮萍的面积每天可以翻一倍。如果浮萍需要48天来盖满整个小湖，那么盖住半个小湖需要几天？
我这些年给了700多个基金经理和研究员这三个问题，图13.3展现了答对题的概率。只有40%的基金经理能够答对全部三道题，也就是说60%的人没有保持自控。
股市投资-Sweldens（De Laughe et al.,2008）近期做了和之前类似的硬币试验，不过按照人们对X系统的依赖程度来区分实验者（对X系统的依赖程度通过问卷来做出区分）。如果自控能力真的有极限，那么依赖于X系统做决策的参与者将会在自控力耗尽之后表现更差。为了达到这一目的，每个参与者都被要求参加斯特鲁普测试（Stroop test），即要求被试说出字的颜色，而不是念字的读音。即“红”字可能用蓝色的墨水写，那么正确答案是蓝色，而非红色。显然这个测试将消耗参与者大量的经历。
展现了不同决策机制的参与者（基于X系统还是C系统），在是否参与斯特鲁普测试的情况下，是否下注的概率。在不参与斯特鲁普测试的时，两类参与者的表现差不多，大概有70%的概率下注（当然还是不够好）。但这一结果在参与斯特鲁普测试后就变得显著不同。采用C系统进行决策的参与者依然表现较好，他们有78%的概率下注。然而基于X系统进行决策的参与者的表现就明显受到了影响，仅有49%的概率下进行下注。
考虑到这样的情况可能涉及60%的基金经理，难怪在市场先生给出便宜价格的时候，这么多专业投资者们反而不愿意买入。
股市投资-投资者应对当下的时局时更加佛系一些。过去已成历史而未来仍是谜团，我们更应关注现在。投资决策应该依据当下的价格与价值做判断，而非过去的经验或对未来的预测。然而，保持中性是非常难做到的。我们的大脑似乎更加注重短期，并且更加害怕损失，这一人性上的弱点正是妨碍我们在熊市中做出正确决定的最大阻力。更多资讯，关注财经365股票或搜“财经365网”微信公众号看财经深度爆文！
