财经365（www.caijing365.com）2月4日讯：2021年1月29日，资产庞大、布局广泛的全国第二大民营企业海航，在其微信公众号和官网上发布了一则破产重整声明。在挣扎了两三年后，中国第四大航空集团--海航集团，最终还是自救失败，选择了破产重整。

1月28日，海航集团联合工作组组长顾刚在写给海航集团家人们的一封家书里称，“只有破产重整，我们才能够迎来新生” 。

海航集团，真的能迎来新生吗？

海航的危机，要从2017年说起。

2017年，在疯狂”买买买“的背景下，海航陷入严重流动性危机。2017年6月，银监会要求各大银行排查海外并购的大型企业的授信及风险，其中包括海航、万达等。这一指示让海航的流动性危机被曝光，其负债最高时曾达7179亿，最“穷”的时候连旗下航空公司的燃油费都没钱付。

随后，海航开始抛售各类资产进行“自救”，从纽约、伦敦、旧金山、悉尼的写字楼，希尔顿酒店、曼哈顿大厦的股权，以及大陆和香港地区的土地，卖楼、卖地、卖股权，甚至海航连飞机都要按架进行出售。

福无双至，祸不单行。2018年7月，彼时57岁海航的掌门人王健在法国普罗旺斯因意外身亡。这对于险中求生的海航而言，无异于是一次沉重的打击，因为王健的突然离开，海航的多项业务和交易也在当时受到了严重的影响。

两个星期后，65岁的陈锋临危受命，其被选举担任海航集团董事会董事长，重新回归一线，带领海航脱身困境。但那个时候，海航的总负债规模已经高达7500亿元，资产的负债率是70%。

“杠杆”二字于金融市场来说，是一种技巧和手段，但是过多的技巧和手段难免弄巧成拙。细数这些年来，死在“高杠杆”之下的企业不在少数。

当时我们认为“一个集航空、酒店、旅游、金融、科技等多业态于一体的商业帝国短期内不会瓦解，但是，一万亿人民币的债务，海航恐怕还要再卖几年”（海航集团2018年第一季度约650亿元的债务到期，而算上其旗下的所有公司，海航在当时的总负债约为1万亿人民币）。现在来看，海航比我们想象中卖得更快，更多，但是仍然没有做平当年的“高杠杆”。

高杠杆，真的是罪魁祸首吗？

2015年年末海航总资产为4687亿，2017年年末海航的总资产是1.5万亿，财富五百强的排名也从2015年的464位，暴涨至2017年的170位。也就是说，海航仅用两年时间就超越了293家优质大型企业。

与总资产对应的数字是，2015年至2017年间，海航在全球的并购超过400亿美元，约合人民币2600亿元，疯狂且激进。而这些用来并购的钱，是通过银行借款、发债、融资等大举借债的方式得来，也就是我们俗称的“杠杆收购”。

“高杠杆”被资本市场认为是导致海航走进困局的关键，但是在我们看来，高杠杆固然“惊心动魄”，却不至于将一家规模如此庞大的巨头拖累到今天这样的局面。

对于企业来说，杠杆并购是一种资金利用率非常高的运营手段。在杠杆作用下，企业可以充分利用资本市场的融资功能壮大自己，而海航本身也是一个资金雄厚的公司，所以大规模进行海外并购扩大自身规模并没什么问题。

并购的方式有很多种，海航的模式是由集团对下属上市公司或板块注入优质资产，然后增发或配股获得资金，或者直接向银行贷款进行并购。然后，再派人去管理并购的新项目，同时注入部分资产重组的启动资金和流动资金，经过一系列运营提高公司业绩，再用这个被并购新项目在市场融资，又去并购其它新项目，如此循环往复。

如果，并购的公司因为债务比例过高而超出融资条件，或者已经无抵押资产，那就是说这个新项目暂时失去了融资功能，这个时候集团就会结合内部产业链，吸收合并集团内部产业，最终形成一个板块企业集团，然后不断提升这个新项目的价值，直到新项目满足上市要求或再次融资要求，才让新项目继续充当海航的“并购工具”。这也是海航旗下有很多企业的原因。

当集团整体经营业绩和其下属经营业绩，足以支撑并购造成的负债和资金成本时，这一融资模式就是良性循环，不会瓦解。但一旦无法支撑上述负债和成本时，这一融资模式就会变成一个雪球，不能及时停止，雪球会越滚越大，一旦贸然终止，又有可能造成全盘崩塌。

不幸的是，规模扩大后的海航，其经营业绩并没有出现强势上涨的势头，甚至在最后已经无法支撑并购造成的负债和资金成本，所以海航先停止并购行为，再抛售资产换取现金流，但这只能暂时缓解债务困境，想要做平杠杆或大幅度降低负债率几乎不可能，因为债务本身的利息在上涨，集团的运营不可能中断，运营成本依然存在。

所以海航脱困的核心是经营业绩实现逆势翻盘，但现实情况是海航的主力产业——海航科技，营收占集团半壁江山，2019年度预计净利在3亿元至4.5亿元之间，同比增加400%至650%左右，看上很美，但扣除非经常性损益的净利润为-7500万元至-4500万之间，同比则减少460%到320%左右，这说明经营情况并不乐观。

航空运输业是海航的根基，海航集团的管理层，此前曾把解决债务危机的希望寄托于2020年，但天不随人愿，2020年初突如其来的新冠肺炎疫情，致使航空公司运力大减，化解危机的希望也随之破灭。

据海航控股公告显示，经公司财务部门初步核算，2020年度公司实现的归母净利润为-580亿元至-650亿元。巨亏的原因主要为，一是疫情对公司主营业务造成巨大不利影响，预计2020年公司经营性利润亏损165亿元；二是由于海航集团及重要关联方被申请破产重整，公司资产受到影响，预计计提减值损失460亿元。

企查查”平台显示，海航集团自身风险高达2223项，其中包括被限制高消费7项、失信被执行信息4项、被执行信息63项、被起诉和法院开庭公告920项、股权冻结和股权出质211项等。这意味着海航集团凭借“自救”难以走出困境，只能寻求外界救援，而破产重整的新生之路，能否上演“涅槃重生”尚待时日。

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